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贾晋京:人民币汇率与全球货币格局变化
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2017-10-13
  今年5月中下旬以来,人民币汇率走出了近年来持续时段最长的升值态势,尤其在8、9两个月,人民币升值的速率堪称史上最强。其中,8月人民币对美元汇率单月升值幅度近2%,创造了2005年人民币汇率机制改革以来单月升值幅度最高纪录;到了9月初,人民币更是一度升破6.5关口。较之2015-2016年持续近两年的人民币贬值周期,可谓发生了趋势性逆转。

  作者贾晋京系中国人民大学重阳金融研究院院务委员兼宏观研究部主任、首席研究员,本文刊于第10期《紫光阁》杂志。


  今年5月中下旬以来,人民币汇率走出了近年来持续时段最长的升值态势,尤其在8、9两个月,人民币升值的速率堪称史上最强。其中,8月人民币对美元汇率单月升值幅度近2%,创造了2005年人民币汇率机制改革以来单月升值幅度最高纪录;到了9月初,人民币更是一度升破6.5关口。即便9月下旬出现回调,但人民币呈稳中走强仍是主流预期。较之2015-2016年持续近两年的人民币贬值周期,可谓发生了趋势性逆转。


  这一轮人民币快速升值引发了一连串反应,其中也包括一些饶有深意的事件。例如,一位曾以成功预测美国次贷危机和欧洲债务危机成名的华尔街 “大空头”,花了7年时间,押注约2.5亿美元等待人民币大跌,而今却输得土崩瓦解。此人在“大败”后直言:“现在,这世界已经变了。”意味深长的一句感慨,深刻表明当前世界正在出现某种影响巨大却为人忽略的变化。



  变化何在?


  这要从华尔街“大空头”自以为熟悉的那个世界——旧有的国际货币金融格局说起。


  二战后,以美元为世界货币的国际货币金融格局形成。布雷顿森林体系规定,美元与黄金挂钩,其他货币与美元挂钩,这意味着其他货币均与黄金脱钩。由此,在金本位制时代,其他货币的发行国要进行国际贸易,都无法以黄金或本币进行交易,只能以美元进行交易。而要获得美元,就先要向美元持有者卖出商品,或向美元持有者借入美元。于是乎,全球市场就形成了一个以美国为“服务器”、美元的流动性为纽带的网络结构。虽然到了1973年,美元与黄金也脱钩了,布雷顿森林体系解体,但美国为“服务器”的全球市场网络并未受到动摇,这就是现行国际货币金融格局的主体。


  从当前来看,国际金融市场上约87%的货币交易与美元有关。也就是说,两种货币进行兑换时,87%都是另一种货币换成美元或者美元换成另一种货币,而美元之外的其他货币相互交易的情况,只占大约13%。也就是说,在国际金融市场上,美元及美元计价资产(例如美债、美股)就像互联网中的服务器,别人往往要先与之相连接,再通过它联系到第三方,类似于两个微信用户都必须先与微信服务器相连接,然后才能相互通信。举个例子:一个来自金砖国家的人,可能得先去兑换到美元,然后才能向中国企业买东西。


  然而,上述国际货币金融格局如今却在悄然发生变化,这也导致华尔街的人民币“大空头”翻船的真正原因。这种变化就在于,当今世界上,正在兴起一个不同于美元交易网络的人民币交易网络,它以人民币及中国为“服务器”。


  新的国际市场网络已经出现


  一个有趣的现象是,这一轮人民币升值周期开始的今年5月中旬、人民币升破6.50的9月上旬,恰与在北京举行的“一带一路”国际合作高峰论坛及在厦门举行的金砖国家领导人第九次会晤相呼应。为什么会有这种呼应关系呢?这来自“一带一路”及“金砖”机制在建立新的国际市场网络方面的强力推进。


  “一带一路”以促进政策沟通、设施联通、贸易畅通、资金融通、民心相通等“五通”为合作方向,本质上就是搭建新的历史条件下联结沿线各国市场的 “高速铁路”。而《金砖国家领导人厦门宣言》明确指出,金砖合作的目标就是要“打造贸易投资大市场,促进基础设施联通、货币金融流通,实现联动发展”。在明确的目标下,“一带一路”与“金砖”通过一系列实质性举措促进全球经济新的市场网络形成。例如,“一带一路”推进新的通信、铁路等基础设施建设,亚洲基础设施投资银行、金砖国家新开发银行等新兴国际金融机构促进新的资金流动之网形成,人民币跨境支付清算系统上线运行等新兴金融基础设施正在缔造新的国际市场链接方式。


  上述各例都是为了说明,通过“一带一路” “金砖”等机制的努力,旧有的以美元为中心的国际货币金融格局之外,新的市场网络正在形成。而更能说明这一新市场网络成效的是人民币跨境结算量的数据:截至2016年7月末,即人民币跨境贸易结算开闸7周年之际,人民币跨境结算累计规模为40万亿元;而截至2017年8月末,这个数字已达到惊人的168万亿元。这一现象的产生,可被视为“人民币走出去”的成绩。而理解这一现象,需要联系两个事实来看:中国与“一带一路”沿线国家贸易增速远快于中国外贸整体增速,中国与新兴贸易伙伴之间人民币结算量以更快速度增长。


  新的国际市场网络出现,以及其中人民币跨境结算量的增长,与人民币对美元汇率有什么关系呢?这就要从“什么决定着汇率”来看。假如没有看到新的国际市场出现,那么就会认为决定人民币汇率走势的直接原因还跟以前一样,取决于人民币-美元双边关系。而在人民币-美元双边关系中,美元在国际货币金融格局总的“盘子”当中,数量要大得多,因此,全球美元的“浪潮”是在流出美国还是流入美国,就会在影响人民币汇率涨跌的因素中发挥主导作用。实际上,华尔街“大空头”的世界观正是如此。


  但当我们看到新的国际市场网络已经出现,并且正在发挥越来越大的影响力,就会认识到,人民币-美元双边关系对人民币汇率的影响正在下降,通过人民币连接起来的中国与新的国际市场网络的关系,正在成为人民币走势的主要影响因素。


  新的国际市场网络的核心特征之一是相互本币结算,即不需要双方先把本币换成美元才能交易。这样,中国作为全球最大商品生产国和市场国的意义,使人民币在跨境结算中的地位得到彰显。货币是做什么的?货币是用来交换其他物品的,它的交换能力(购买力)的强弱,决定了它的“受欢迎”程度。在国际上,一种货币能用来买到些什么,决定着它有多“受欢迎”。例如,人民币可以用来购买中国的产品,而中国生产的商品品种和数量都是世界上最多的,因此也就有很多的国家、企业和个人愿意持有人民币。


  人民币有着更多支撑


  根据世界银行2017年1月数据,以全球海关统一编码(HScode)计算,国际市场上一共有5052种商品,每种商品都会由某个国家占据“全球市场占有率第一”交椅,而一个国家总共在多少种商品上占据“全球市场占有率第一”交椅,很能说明该国的工业实力。


  如下图所示,2007-2015年,这份世界排名的前五位都不曾改变,依次为:中国、德国、美国、意大利、日本,然而,它们占据“全球市场占有率第一”的商品种数却发生了很大变化,中国从2007年的1210种上升到2015年的1762种,德国从2007年的777种下降到2015年的638种,美国从2007年的665种下降到2015年的607种,意大利从2007年的340种下降到2015年的201种,日本从2007年的251种下降到2014年的175种。也就是说,只有中国的数据在快速上升,而其他主要经济体都在下降。这也是当今世界大势的反映:实体经济重心越来越向中国转移,许多原先主要在西方国家生产的工业产品,变成了主要由中国生产。相应地,人民币作为与“中国制造”关系最密切的货币,也就越来越多地被世界所需要。与此同时,西方国家的货币,能买到的工业品则相对变少,不过,能买到的债券倒是越来越多。



  从人民币-美元双边关系来看,美联储缩表、美国资本市场持续高企等因素,将支持全球美元回流美国,即美元将走高,相应地,人民币将走低。但从以中国为“服务器”、以人民币的国际流通为纽带的新兴国际市场网络正在日益壮大的角度来看,人民币则有着更多支撑。


  虽然人民币兑美元在2017年累计升值幅度不是主要货币中最高的,但却是2017年5月中旬之后涨速最快的。而全球性的人民币交易网络随着新兴国际市场网络而兴起,意味着人民币的崛起之路并非先与美元相联系,而是自主成为“服务器”。这或许就不难理解,为什么基于“人民币涨跌取决于人民币-美元相互关系”的华尔街“大空头”逻辑,在现实面前翻了船。(欢迎关注人大重阳新浪微博:@人大重阳,微信公众号:rdcy2013)


    关键词: 贾晋京  人民币汇率  人大重阳  中国智库  

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